Spáum óbreyttum stýrivöxtum 9. desember

04.12.2015 11:04

Við spáum því að peningastefnunefnd Seðlabanka Íslands (SBÍ) muni halda stýrivöxtum bankans óbreyttum á næsta vaxtaákvörðunardegi sínum 9. desember nk. Verður rökstuðningur nefndarinnar fyrir óbreyttum vöxtum væntanlega sá að verðbólgan er enn undir verðbólgumarkmiði Seðlabankans, sérstaklega þegar horft er framhjá húsnæðislið vísitölu neysluverðs, og virðist ætla að aukast heldur hægar en gert var ráð fyrir í síðustu spá bankans. Sterkari króna og alþjóðleg verðlagsþróun hefur gefið svigrúm til að hækka vexti aðeins hægar en áður var talið nauðsynlegt.   

Líkt og í yfirlýsingu nefndarinnar vegna síðustu vaxtaákvörðunar mun nefndin að okkar mati árétta að þörf sé á auknu aðhaldi peningastefnunnar á næstu misserum. Munu helstu rök vera þau að þó að verðbólguhorfur hafi batnað litið til skemmri tíma, þá eru líkur á því að verðbólgan aukist nokkuð hratt þegar líður á seinni hluta næsta árs og að hún fari þá nokkuð yfir verðbólgumarkmiðið. Sterkari króna og alþjóðleg efnahagsþróun hefur þannig ekki breytt þörfinni á auknu aðhaldi litið til lengri tíma. Gerum við ráð fyrir 1,25 prósentu hækkun á virkum stýrivöxtum á árinu 2016. Þar mun að okkar mati 0,5 prósentustig koma til vegna hækkunar stýrivaxta, en 0,75 prósentustig vegna færslu virkra vaxta frá botni vaxtagangsins að miðju hans vegna minna lausafjár í fjármálakerfinu.

Verðbólga undir spá Seðlabankans

Vísitala neysluverðs (VNV) lækkaði um 0,35% í nóvember sl. og var mælingin undir opinberum spám. Jókst verðbólga því minna en vænst var. Hún mælist nú 2,0% en var 1,8% í október sl. Hefur verðbólgan þar með aukist frá síðasta fundi peningastefnunefndar, sem má þó fyrst og fremst rekja til grunnáhrifa, þ.e. 0,5% lækkunar VNV í nóvember í fyrra. Undirliggjandi verðbólga miðað við kjarnavísitölu 3 án skattaáhrifa hefur einnig aukist á sama tíma, eða úr 2,1% í 2,3%. VNV án húsnæðis lækkaði um 0,6% milli mánaða. Var verðbólga á þann mælikvarða 0,3% og var óbreytt á milli mánaða. 

Við teljum að Seðlabankinn hafi enn eina ferðina verið of svartsýnn á verðbólgu í spá sinni í nóvember sl., þrátt fyrir að hafa tekið verðbólguspá sína  töluvert niður frá því í ágúst. Spáir  bankinn 2,3% verðbólgu á lokafjórðungi þessa árs, 2,7% á 1. fjórðungi næsta árs og 3,0% á 2. fjórðungi. Við reiknum hins vegar með 1,9% verðbólgu á hverjum þessara fjórðunga, og skv. okkar spá verður verðbólga undir 2,5% markmiði Seðlabankans fram yfir mitt næsta ár. Seðlabankinn virðist hins vegar hafa reiknað með að verðbólga færi yfir markmið fyrir árslok í nóvemberspá sinni og héldist þar a.m.k. fram til ársloka 2018. Meiri samhljómur er milli spár Seðlabankans og okkar þegar lengra líður á spátímann, þó að okkar spá liggi undir spá Seðlabankans allan spátímann, þ.e. út árið 2017. 

Peningastefnunefnd mun ekki hafa nýja verðbólguspá frá Seðlabankanum í höndunum til að styðjast við í ákvörðun sinni í desember. Nefndin mun þó líklega vera á sama máli og við og telja verðbólguspá bankans frá því í nóvember hafa verið of svartsýna, a.m.k. til skemmri tíma litið, og taka það með í ákvörðun sína. 

Ávöxtunarkrafa ríkisskuldabréfa hefur hækkað frá síðustu vaxtaákvörðun

Ávöxtunarkrafa óverðtryggðra ríkisbréfa hefur hækkað um 0,4-0,6 prósentur frá vaxtaákvörðunarfundinum í byrjun nóvember. Kemur hækkunin í kjölfar lækkunar kröfu þessara bréfa um 0,3-0,6 prósentur milli fundanna í lok september og byrjun nóvember. Hækkunin á verðtryggðum ríkisbréfum nemur um 0,4 prósentum frá síðasta fundi eftir 0,2-0,4 prósentustiga lækkun milli síðasta og þar síðasta fundar nefndarinnar. 

Lækkun ávöxtunarkröfunnar fyrir síðasta fund nefndarinnar túlkaði nefndin á þann veg að miðlun peningastefnunnar hefði veikst þar sem hærri stýrivextir bankans hefðu ekki skilað sér í hærri vöxtum á lengri endanum á skuldabréfamarkaði. Hækkun kröfunnar frá síðasta fundi nefndarinnar hefur væntanlega slegið á þessar áhyggjur, a.m.k. í bili, og minnkað þörfina á að hala upp langa endann með háum skammtímavöxtum. Hins vegar stendur fyrir dyrum útfærsla á leiðum til að draga úr virkum vaxtamun gagnvart erlendum fjárfestum með einhvers konar höftum á fjármagnsinnflæði og hefur bindiskylda verið nefnd í því sambandi. Ólíklegt er að mati okkar að slíkar leiðir líti dagsins ljós fyrr en nokkuð er liðið á næsta ár, en með tilkomu þeirra gæti leiðni stýrivaxta aftur eftir vaxtarófinu komist í eðlilegra horf að nýju. 

Virkir stýrivextir hækka við slit gömlu bankanna 

Fram kemur í fundargerð vegna síðasta fundar peningastefnunefndar að nefndin ræddi þróun lausafjárstöðu í tengslum við losun fjármagnshafta. Töldu nefndarmenn líklegt að breytingar gætu orðið á lausafjárstöðu sem haft gætu áhrif á þörf fyrir frekari vaxtabreytingar, líkt og segir í fundargerðinni. Hér er í fyrsta sinn sagt með beinum hætti að vaxtastefna Seðlabankans muni m.a. ráðast af lausafjárbreytingum vegna slita gömlu bankanna og stóra gjaldeyrisútboðsins, sem væntanlega mun minnka virkt lausafé talsvert og verða ígildi hækkunar á virkum stýrivöxtum. Líklegt er að peningastefnunefndin vilji sjá þessi áhrif áður en þörfin fyrir frekara aðhald í gegnum vaxtahækkun er metin. Áhrifin munu varla liggja fyrir fyrr en undir lok 1F 2016.

Líkur á að hagvöxtur hafi verið umtalsverður á 3. ársfjórðungi 

Helstu hagstærðir benda til þess að ágætis gangur sé í hagkerfinu um þessar mundir. Það mun eflaust koma fram í tölum um landsframleiðslu sem Hagstofan birtir þann 8. desember nk., þ.e. daginn fyrir vaxtaákvörðun.  Landsframleiðslutölurnar ná til 3. fjórðungs í ár, auk þess sem fyrri helmingur ársins verður endurskoðaður. Reiknum við með því að þessar tölur muni sýna talsverðan vöxt í innlendri eftirspurn sem og í þjónustuútflutningi, sem verður í takti við spá okkar og Seðlabankans. Talsverður samhljómur er í hagvaxtarspá okkar og Seðlabankans fyrir þetta ár. Við reiknum með 4,3% hagvexti í ár en Seðlabankinn 4,6%. 

Spáum framsýnni leiðsögn til frekari hækkunar stýrivaxta

Samkvæmt fundargerð peningastefnunefndar vegna síðustu vaxtaákvörðunar var ekki til umræðu innan nefndarinnar að hækka vexti um meira en 0,25 prósentur. Hins vegar var einnig rætt um að halda vöxtum óbreyttum. Allir nefndarmenn studdu tillögu Seðlabankastjóra um 0,25 prósentustiga hækkun. Var það mat sumra nefndarmanna að þörfin fyrir að standa við fyrri orð nefndarinnar væri ekki síður ástæða þeirra fyrir að styðja vaxtahækkun en þörfin fyrir aukið aðhald nú. 

Tónn peningastefnunefndarinnar við síðustu vaxtaákvörðun var til frekari hækkunar stýrivaxta þegar fram í sækir í ljósi vaxandi innlends verðbólguþrýstings. Reiknum við með því að tónn nefndarinnar verði óbreyttur nú hvað þetta varðar. 

Spáum 1,25 prósentu hækkun virkra stýrivaxta á næsta ári 

Við reiknum með því að peningastefnunefndin bregðist við aukinni verðbólgu, vaxandi spennu í efnahagslífinu og minnkandi peningalegu aðhaldi með hækkun stýrivaxta á næsta ári. Spáum við 0,5  prósentustiga hækkun stýrivaxta á árinu 2016. Við það bætist væntanlega aukið peningalegt aðhald þegar virkir stýrivextir bankans færast nær miðju vaxtagangsins. Ástæða þess er að fjármögnun bankanna mun í auknum mæli færast í skammtíma lántökur í Seðlabankanum samhliða uppgjöri slitabúa gömlu bankanna og losun aflandskróna úr hagkerfinu, sem leiðir til minna lausafjár í umferð.  Mun peningastefnunefndin taka það með í reikninginn þegar hún setur peningastefnuna, en hækkun vaxta á millibankamarkaði sem af þessum breytingum hlýst og afleidd áhrif hennar til hækkunar aftur eftir vaxtaferlinum er ígildi hækkunar stýrivaxta. Mun sú breyting  verða að okkar mati ígildi um 0,75 prósentustiga hækkunar og virkir stýrivextir þar með samtals hækka um 1,25 prósentustig á næsta ári. Aðhaldsstig peningamála, mælt út frá muninum á virkum stýrivöxtum bankans og verðbólgu, mun aukast nokkuð á fyrri hluta næsta árs, en hjaðna að nýju með vaxandi verðbólgu þegar líður á árið.

Gangi áætlun stjórnvalda um losun gjaldeyrishafta á næstu misserum eftir hefur það í för með sér aukna óvissu um gengisþróun krónu, en Seðlabankinn hefur haft styrk tök á henni undanfarið. Má segja að þetta sé einn af stærstu óvissuþáttum stýrivaxtaspár okkar og í leiðinni spár okkar um verðbólguþróun. Spá okkar um stýrivexti byggir á því að þær tilslakanir sem gerðar verða á gjaldeyrishöftum á spátímabilinu verði framkvæmdar þannig að þær munu ekki raska stöðugleikanum á gjaldeyrismarkaðinum og ekki kalla á hækkun stýrivaxta til að tryggja þann stöðugleika. Áætlun um losun hafta, sem kynnt var að hluta í júní sl., styður við þessa forsendu okkar enda er þar lögð áhersla á að takmarka sveiflur á gengi krónu og lágmarka hættu á greiðslujafnaðaráfalli eftir því sem losun hafta vindur fram.

Stýrivaxtaspá okkar má nálgast hér. 

Back