Spáum óbreyttum stýrivöxtum enn um sinn

08.05.2018 10:34

Við spáum óbreyttum stýrivöxtum við næstu vaxtaákvörðun peningastefnunefndar Seðla-bankans, sem kynnt verður þann 16. maí næstkomandi. Horfur um efnahagsþróun og verðbólgu á komandi misserum eru að mestu svipaðar og verið hefur það sem af er þessu ári. Við síðustu vaxtaákvarðanir hefur peningastefnunefndin verið samstíga í að halda vöxtum óbreyttum og ekki verður séð að þróun síðustu vikna sé líkleg að höggva veruleg skörð í þá samstöðu.

Framsýna leiðsögnin mun væntanlega verða hlutlaus líkt og raunin hefur verið undanfarið. Örlítið hefur dregið úr mældri verðbólgu frá síðustu vaxtaákvörðun, en á móti hefur verðbólguálag á markaði og verðbólguvæntingar þokast upp á við frá áramótum. Gengi krónu hefur verið stöðugt og vísbendingar eru um að heldur dragi úr spennu á vinnumarkaði og í hagkerfinu almennt. Raunstýrivextir hafa lækkað lítillega undanfarið en vaxtamunur við útlönd er enn verulegur.

Efnahagsþróun að mestu í takti við væntingar 

Hagvísar sem fram hafa komið það sem af er ári benda til þess að hagvöxtur hafi verið allnokkur á fyrsta ársfjórðungi. Heildarvinnustundum fjölgaði um 2,4% á 1F frá sama tíma í fyrra, kortavelta innlendra aðila jókst um ríflega 9% að raungildi og innflutningur fjárfestingarvara um ríflega 8% í magni mælt. 

Ýmislegt bendir þó til þess að nú dragi heldur úr spennu á vinnumarkaði og almennt í hagkerfinu. Atvinnuleysi var óbreytt á 1F frá sama tíma í fyrra og hlutfall starfandi af mannfjölda lækkaði nokkuð. Þá fjölgaði brottförum erlendra farþega um Keflavíkurflugvöll aðeins um ríflega 6% á sama tímabili og nýskráðum fólksbílum fækkaði um rúm 4% á fyrsta þriðjungi ársins m.v. sama tíma í fyrra. Einnig hefur hægt heldur á kaupmáttarvexti undanfarið, en hann mældist 4,6% á 1F frá sama tíma í fyrra.

Seðlabankinn gerði í febrúar ráð fyrir ríflega 3% hagvexti í ár, sem er nokkru meiri vöxtur en við gerum ráð fyrir skv. uppfærðri þjóðhagsspá Greiningar. Í mars var það mat peningastefnunefndar að þróunin fram að því hefði verið í samræmi við spá bankans og fyrra mat nefndarinnar á efnahagsframvindunni. Þróunin frá mars ætti í megindráttum einnig að ríma við þessa skoðun nefndarmanna og ef eitthvað er styrkja þau í þeirri trú að horfur séu á minnkandi spennu í þjóðarbúskapnum.

Ró og friður á gjaldeyrismarkaði

Ágætt jafnvægi hefur ríkt á gjaldeyrismarkaðnum síðan í fyrrahaust. Skammtímasveiflur í gengi krónu jukust umtalsvert í kjölfar losunar hafta, en hafa minnkað að nýju. Síðustu mánuði hefur flökt krónu verið af svipaðri stærðargráðu og var að jafnaði árið 2016, þrátt fyrir að mun meira frelsi ríki á gjaldeyrismarkaði nú en þá var. Að sama skapi hefur gengi krónu sveiflast á tiltölulega þröngu bili frá ofanverðu síðasta sumri.

Í mars taldi peningastefnunefndin jákvætt að gjaldeyrismarkaðurinn hefði áfram verið í ágætu jafnvægi. Við deilum þeirri skoðun, enda má færa rök fyrir því að núverandi gengi sé í námunda við einhvers konar skammtímajafnvægi. Trúlega mun þróunin síðan í mars einnig gleðja nefndarmenn á maífundum hennar og vega fremur til lægri stýrivaxta en hærri.

Verðbólga á svipuðum slóðum en verðbólguvæntingar mjakast upp

Frá síðustu vaxtaákvörðun hefur verðbólga kíkt tímabundið yfir verðbólgumarkmið Seðlabankans. Verðbólgan mældist 2,8% í mars sl. og var það í fyrsta sinn í 4 ár sem verðbólga fór yfir markmið. Í apríl hjaðnaði verðbólga hins vegar aftur niður fyrir markmiðið og mældist 2,3%. Ástæðan var ekki síst óvænt lækkun á mældu markaðsverði íbúðarhúsnæðis milli mánaða. Talsvert hefur dregið úr hækkunartakti húsnæðisverðs upp á síðkastið, sem ætti að geðjast peningastefnunefndinni vel. Verðbólga er nánast sú sama nú og hún var við síðustu vaxtaákvörðun, en þróunin er þó til marks um hversu lítið þarf til að verðbólga skjótist upp þegar síhækkandi gengi krónu er ekki lengur til þess að vega gegn innlendum kostnaðarþrýstingi.

Verðbólguhorfur fyrir næstu fjórðunga eru ágætar að okkar mati. Deilum við þeirri skoðun með Seðlabankanum, sem spáði í febrúar að verðbólga yrði í grennd við verðbólgumarkmið út áratuginn. Nokkrar blikur eru þó á lofti varðandi launakostnað á komandi ári, enda renna núverandi kjarasamningar á stærstum hluta almenna vinnumarkaðarins sitt skeið í lok þessa árs og allharður tónn hefur einkennt málflutning ýmissa verkalýðsleiðtoga.

Verðbólguálag á markaði hefur lítið breyst frá síðustu vaxtaákvörðun. Álagið er nú á bilinu 2,9% til 3,5% miðað við vaxtaferla ríkisbréfa frá 3 til 10 ára. Álagið er því nokkuð yfir verðbólgumarkmiðinu líkt og við síðustu vaxtaákvörðun.
Aðrir mælikvarðar á verðbólguvæntingar hafa flestir hverjir einnig hækkað það sem af er ári. Þeir eru þó enn í námunda við verðbólgumarkmiðið og endurspegla því sem fyrr þá skoðun stjórnenda fyrirtækja, markaðsaðila og heimila að verðbólga verði hófleg á komandi árum. Enn sem komið er ætti hækkun þeirra því ekki að vera peningastefnunefndinni mikið áhyggjuefni þótt heppilegra væri fyrir peningastefnuna að væntingarnar væru við verðbólgumarkmiðið. Í mars töldu nefndarmenn ótímabært að draga þá ályktun að hækkun verðbólguvæntinga endurspeglaði veikari kjölfestu væntinga við verðbólgumarkmiðið. Fróðlegt verður að heyra túlkun þeirra á þróuninni undanfarið.

Raunstýrivextir hafa heldur lækkað

Frá síðustu vaxtaákvörðun um miðjan marsmánuð hafa raunstýrivextir lækkað á flesta mælikvarða. Miðað við einfalt meðaltal mismunandi mælikvarða eru raunstýrivextir nú í kring um 1,5%, en voru 1,7% við vaxtaákvörðunina í mars og 2,9% um mitt síðasta ár. Raunstýrivextir hafa því lækkað verulega undanfarið ár. Lækkun raunstýrivaxta er eðlileg í ljósi þess að margt bendir til þess að farið sé að draga úr spennu í hagkerfinu og trúverðugleiki peningastefnunnar hefur staðist ágætlega það álagspróf sem fólst í afléttingu hafta á fyrri hluta síðasta árs. Erfitt er hins vegar að meta hvort lækkunin undanfarið ár er hæfileg í ljósi núverandi efnahagaðstæðna. Við teljum þó að núverandi aðhaldsstig peningastefnunnar sé nokkuð nærri lagi. 

Í mars veitti peningastefnunefndin því athygli að raunstýrivextir hefðu lækkað lítillega milli funda og ræddi hvort taumhald peningastefnunnar væri hæfilegt. Augljóslega var niðurstaðan þá að svo væri, en lækkun raunstýrivaxtanna síðan þá gæti orðið einhverjum nefndarmanna áhyggjuefni við ákvörðunina nú.

Líkur á lítilsháttar lækkun vaxta á komandi ári

Vaxandi verðbólga mun að mati okkar áfram leiða til nokkurrar lækkunar raunstýrivaxta á komandi fjórðungum að öðru óbreyttu. Þar sem verðbólguhorfur virðast allgóðar og útlit er fyrir að hægi á hjólum hagkerfisins þegar frá líður er samt sem áður ekki útilokað að Seðlabankinn muni lækka vexti þegar fram í sækir, spenna í hagkerfinu minnkar og verðbólguhorfur haldast stöðugar. Nafnstýrivextir gætu því lækkað lítilsháttar á árinu 2019 samkvæmt spá okkar. 

Fari verðbólga hins vegar að ráði yfir markmið á komandi vetri, t.d. vegna mikillar hækkunar launa, áframhaldandi spennu á íbúðamarkaði og/eða veikingar krónu mun Seðlabankinn tæpast lækka vexti frekar, og jafnvel gæti komið hækkunarhljóð í strokkinn þar á bæ þegar líða tekur á veturinn.

Back